¿Qué tan lejos de nuevos recortes de TPM?

Rodrigo Aravena

La caída de 0,4% en el IPC de junio no pasó desapercibida. Además de ser significativamente inferior a las expectativas de mercado, ocurrió en un período donde tradicionalmente los precios suben, con tasas de inflación general y subyacente por debajo del piso del rango meta. Creo que se estaría configurando la antesala de una discusión de recortes adicionales de TPM por parte del Banco Central.

Pero en este punto quiero ser bastante explícito: en ningún caso quiero dejar la impresión de que este dato puntual de IPC deba generar una revisión del escenario de tasas. Lo que quiero expresar es que la desagregación de esta cifra, junto a muchas tendencias recientes, sería suficiente para plantear el debate de tasas más bajas. Algunos elementos que justificarían este debate, más allá de las cifras de inflación, serían:

Primero, los datos de actividad han sido inequívocos en mostrar una mayor apertura de brechas, con un debilitamiento del PIB no minero. En efecto, este componente del PIB (que representa más de un 80% de la actividad), ha presentado una expansión promedio de 1,2% en lo transcurrido del año, mientras que en los últimos doce meses ha crecido sólo 1,4%, cifras muy inferiores al potencial de la economía y a los valores observados sólo un año atrás. En mi opinión, esto deja en evidencia dos grandes cosas: el mal desempeño que ha tenido la actividad durante este año no ha sido sólo una consecuencia de la paralización de Escondida, existiendo un efecto transversal en varios sectores. Además, el menor desempeño de la actividad no minera podría generar incluso más riesgos desinflacionarios.

Segundo, la tendencia del mercado laboral apunta en la misma dirección. El aumento gradual que ha tenido la tasa de desocupación, en algún sentido, da más luces en términos de las potenciales aperturas de brechas de capacidad (y por ende menores presiones inflacionarias). Asimismo, el menor crecimiento de los ingresos laborales representa una amenaza al crecimiento del consumo, que ha sido una de las pocas variables que ha sostenido el crecimiento local.

Tercero, se debe considerar que la política monetaria considera un horizonte más largo de proyección (dos años), en el cual es altamente probable que la política fiscal no sea justamente un catalizador de crecimiento. El deterioro que han presentado las cuentas fiscales (reflejado en una mayor persistencia del déficit y un aumento de la deuda), unido a la posibilidad real de contar con un deterioro en la clasificación crediticia, lleva más bien a plantear la posibilidad de un ajuste más que una expansión fiscal. Así, si éste fuera el caso, existiría un mayor espacio a la política monetaria.

Un cuarto elemento, es que lo relevante es la tasa de interés en términos reales. La cifra de inflación dada a conocer el viernes pasado, junto a muchos otros determinantes (algunos de ellos mencionados en los párrafos previos), llevan a no descartar tasas de inflación más bajas en el futuro. Esto implica, directamente, tener tasas de interés reales algo más altas, pudiendo generar un efecto expansivo menor al deseado.

Finalmente, es fundamental no confundirnos y recordar, en todo momento, que el objetivo de la política monetaria es alcanzar una inflación de 3%. Para ello hay múltiples canales, más allá del impacto de las tasas sobre la demanda interna, como las respuestas de las expectativas inflacionarias de mercado y el impacto cambiario, entre otros. Si hay brechas de capacidad, expectativas de inflación acotadas y una demanda interna débil, claramente existe un rol estabilizador de la política monetaria, que puede incluso ser más activo que el que existe hoy.

No quisiera concluir esta columna sin mencionar que Chile tiene tremendos desafíos para retomar el crecimiento, tema que no podemos pedir a la política monetaria. Se deben realizar esfuerzos para recuperar los niveles de confianza, despejar las dudas sobre temas estructurales y sobre todo para promover más condiciones de inversión. Este debe ser el norte que nunca debemos perder.